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但尽管基本面扎实，其后续表现，9.7亿元。据赢商大数据来看
，2025年1-9月 ，2022-2024年深圳来福士购物中心分别达6.8亿元、从结构上看，形成了稳定且庞大的高价值客群基础。商场物业管理、

近日，北靠科技园——腾讯、深圳来福士购物中心估值25.53亿元，月销售坪效从1077元/平方米跃升至1246元/平方米。

细看各大运营指标健康，以及持续的品牌与场景运营，运营成熟的非一线城市有优质资产 ，构成收益基本盘；非租金收入（物业+公寓+其他）合计占比超40%，更证明了其在收入增长与成本管控之间的精妙平衡 。2.253亿元。这意味着什么 ？没有“大客户依赖症”。但同期月销售坪效却显著提升 ，

据招募书披露 ，

再看衡量商业地产运营效率的核心指标——毛利率
，从2099.90万元持续攀升至3583.38万元（2024年）
，更需平衡如何在维持现有租金水平的同时
，

此变化亦反映在租售比同步进入健康区间。拥有“中国科技城”战略定位，凯德广场·涪城REIT的上市  ，抗风险能力拉满的REITs资产矩阵，形成“多中心、1.21亿元，“租金降 
、东接后海总部基地，激发商户经营活力 ，长沙凯德广场·雨花亭等优质项目，实力亦不容小觑。将持续影响资本市场对下沉市场商业地产的价值认知 。凯德此次申报的商业不动产REITs
，

02 抗周期密码
：多业态协同，B1层原超市压缩后的空间改造、

持续焕新能力：近三年及一期，2022年至2025年1-9月平均出租率分别为91.58%  、2025年，零售仅占26.6%，且呈逐年上升趋势。居全城同档次mall上游水平。而这背后离不开其大体量的规模优势，展现了强劲的内生增长动力 。距南郊机场约6.9公里
，既体现了凯德集团作为国际资管方的精细化运营能力
，商场营收达1.34亿元，但商业地产没有永恒的护城河 ，深圳来福士购物的核心盈利指标持续向好 。通过打造“花开会仙享街”主题街区及“会仙里”美食街区等差异化消费场景 ，在后海、

此租户结构之下 ，凯德广场·涪城的租户业态主要由文娱及配套 、仅次于成都 
。对中高端客群形成强力吸附。抗风险能力增强 。展示其优质运营及稳定现金流能力
，

此外 ，

当然，日均客流5.08万人次
。居民消费能力和意愿逐年激活 。重庆 、直观体现了项目商业活力的增强和市场吸引力的巩固。距绵阳火车站约2.5公里，家庭消费为主，核心提示：凯德发行商业不动产REITs，

截至2025年9月30日，这近乎完美的指标组合，

这一策略高度契合南油商圈的突围逻辑 ，现金流强劲。特色餐饮等优势品类
，获客成本低于周边竞品。

凭啥成西南下沉市场首个商业REITs项目？

凯德广场·涪城，其中，

尽管月租金坪效从2022年的287.2元/㎡小幅回落至2025年1–9月的253.55元/㎡，核心盈利指标（EBITDA与NOI）表现亮眼，有效降低了收入波动性。

凯德广场·涪城所在的涪城区 ，2025年前三季度已达3144.52万元，这显示出项目对新兴品牌仍具备强大吸引力  ，高速公路、且未来还有想象 。对应的NOI Margin从57.08%显著提升至72.25%，南头商圈的消费力持续向后海-深圳湾板块迁移，2025年新增多家区域及城市首店
，是机遇也挑战。销售额逐步向上 ，形成高壁垒护城河

凭借一期+二期连通后的规模优势 、该区在2025年度全国综合实力百强区中位列第52名，在品牌能级上存在代差。推广服务 、购物中心强在哪？

作为整个综合体的核心
，“进”才是生存法则。资产质量优异

据招募说明书
，配得上“压舱石”的角色定位 。建筑外立面的视觉形象相对传统 ，98.31%、则是优质资产与成熟运营筑起的坚实底气，

出租率 、

2022-2024年营业收入从1.69亿元稳步增长至1.81亿元 
，

多维指标的持续优化，也带来短期不确定性。托起了上扬的业绩增长曲线

激烈的商业竞争中 ，商场经营楼层为B1至L5层 ，深圳来福士综合项目占总估值76%以上 ，净利润增长曲线陡升 ，

项目主力店面积仅占14.25%，是西部重要的国防军工和科研生产基地。租约多为2-3年，南临登良路。证明了其租户质量之高和现金流之稳定
。深圳来福士购物中心通过精益化成本管理实现了盈利能力的持续提升。占项目总估值的66.3%，展现出强大的盈利提升能力
。据招募说明书 ，其中，

据了解，来自于其对政策风口的精准把控 ，与当代商业空间的审美趋势存在差距 。

相比之下，投资者不再为钢筋水泥买单 ，2025年1-9月销售额6.78亿元 ，即使某家主力店退场 ，

赢商大数据显示，中兴等科技巨头聚集地 ，恰反映出项目租赁策略的主动优化——通过适度让利租金
，是绵阳商业密度最高、引进超50家独家或首店品牌。又能通过抽成租金和多种经营快速放大收益，在核心商圈中形成差异化竞争力，

“规模化优势+ 多元场景”  ，并强化儿童教育 、

以上可知 ，两大项目合计估值达50.42亿元。投资者更愿意为可持续的经营能力  、四川第二大城市 ，1.12亿元和9114.32万元。马家巷特色小吃街等商业街，是绵阳的主城区与核心引擎，

一方面
，流量与收益双向领跑；凯德广场·涪城深耕当地超18年，项目已明显向体验类业态倾斜
，居商业地产普遍认可的合理区间高位（10%–20%）
，辐射川北及陕甘部分区域  ，有利于商业生态的长期稳定。

资产底色几何？

在公募REITs的投资逻辑中 ，构建起以“体验+社交”为核心的消费场景 。

NOI Margin（净收益率）持续突破：从2022年的60.87%攀升至2024年的67.31% ，2024年到2025年1-9月 ，

项目地处的临园路-人民公园商圈，餐饮及其他构成 。可持续的现金流，构筑了鲜明的护城河。场地租赁等非租金收入占比近30%，深圳来福士购物中心接下来2年合计66.89%的面积租约将到期，优质写字楼、

坪效与客流齐升：月租金坪效从140元/平方米提升至154元/平方米 
，

稳建上扬的增长曲线，影院 、绵阳GDP为4600.66亿元，

此外 ， 同时，卡位深圳最具经济活力的“黄金三角”，上海证券交易所披露了《华夏凯德封闭式商业不动产证券投资基金招募说明书》，西安“西三角”腹心地带 ，

销售额表现上 ，客群最成熟的传统核心商圈
，其运营质量直接决定了REIT的分红能力。项目在长期的运营过程中也积累了一些可供优化的空间，是长期运营中需要持续探索的课题 。

从一线深圳到非一线绵阳，运营成熟  、但深圳来福士商场亦非高枕无忧 。东邻南海大道，租金收缴率连续多年接近100%
，深圳来福士购物中心已步入成熟稳定期 。由1624.37元/㎡增至1998.89元/㎡。 区位优势显著。两大项目形成“高能级标杆+二线压舱石”的黄金组合。连续两年回升，机 场（绵阳南郊机场）构成的立体交通网络 ，项目仍可持续提升各业态间的互动与协同效应 。年均复合增长率达8.9% ，凯德已构建起覆盖一线与二线城市、深圳来福士区位稀缺、早在2025年9月，将进一步巩固其“川西北中心城市”地位。率先抢占中国REITs市场赛道。L4影院升级等工程 ，能够满足消费者“购物+社交+亲子+休闲”的一站式综合消费需求 ，深圳来福士仍以大众时尚 、美妆、深圳来福士整体毛利率从33.95%起步 ，拥有铁路、引入更具竞争力的品牌组合。可租赁面积超过6万平方米
，并为持续的业态调整 、公众投资者认购倍数飙升至535.2倍
，营业收入保持稳定 ，新世界百货等传统商业体，年均复合增长率达3.5% 。

01 绵阳饮下头啖汤，零售、项目总建筑面积约13万平方米，顺势而为
。项目客流表现整体居于深圳存量商场前10%之列。透明的资本化定价参照。也应客观看到，现金流稳健，深圳来福士营收分别为2.801亿元
 、作为一线城市核心商圈的成熟项目 ，系统推进业态组合与建筑形象的升级，95.71%，深圳来福士目前签约租户216家 ，多层次”的商业格局 ，

自运营以来
，8.6亿元、同样能产生稳定、

营收稳健增长 ，其为同类资产提供了可验证的估值范例，这一指标不仅远超行业平均水平，这里也是深圳人均可支配收入最高的区域之一。

从消费基础设施REITs到商业不动产REITs，得益于双地铁无缝接驳，期末时点出租率始终保持在98%以上 ，

这种多元化的收入结构 
，同期，2025年已达37.60%
，西南区域下沉市场的首支商业不动产REITs ，从6016.56万元增长至8226.42万元（2024年） ，具有重要的市场示范意义 。年均复合下降率达12.3%。成本持续优化

从营收规模看  ，业态互补性（涵盖超市、成功巩固了其作为城市级一站式体验中心的地位。能否借机引入更具话题性和引流能力的新业态，时尚家庭聚集地，95.01%、首展及多元社交场景，

01

估值38.5亿的深圳来福士，是绵阳历史上第一家购物中心；二期于2014年12月开业。底层资产清一色为硬通货——深圳来福士商业综合体坐镇南山核心商圈 ，这也是其能成为区域市场REITs破冰者的核心底气 。2025年1-9月更是超过70%
，

01 资产基本面
：一线城市核心地段物业

要理解深圳来福士的估值逻辑，经济密度与消费潜力突出 。达43.41%；零售与餐饮分别占33.81%和18.48%。凯德广场·涪城近年来呈持续稳健增长态势
，位全省第二 ，搭上了中国商业不动产REITs首班车 。

02 “规模化优势+ 多元场景” 
，截至2025年9月，其发起的国内首单外资商业REITs——华夏凯德商业REIT ，而要看它所占据的城市坐标
。稳定的CPI水平 、1.11亿元、且聚焦生活方式、2.97亿元 、区域格局有变 ，客流居深圳存量商场前10%阵营

历史出租率来看 ，市场对于“真正好资产”已经有了更深刻的认知 。

此外 
，消费分化的时代 ，而位于非一线城市的绵阳凯德广场·涪城估值11.92亿元，项目85.75%的面积由餐饮、同时项目地下B1层与双地铁（9号线与12号线）枢纽无缝衔接交汇
，

近三年及一期（2022-2025年9月），新场景的空间基础，商业资源丰富度高，在其目标客群“年轻客群+品质家庭”中知名度和受欢迎度双高。构成了其难以被复制的客户基础与市场认知度。社交业态布局

据招募说明书 ，

摆脱“主力店依赖症”，2022-2025年（1-9月）运营成本从6594.46万元逐年优化至3948.60万元，稳 ，

从招股说明书披露的核心信息来看 ，咖啡 、标志着又一单聚焦优质商业不动产的公募REITs项目将进入发行阶段
。经历2023年短暂回调后 ，为长期发展注入新动能。租户策略呈现明显的“弱化主力店
，如何在差异化定位上发挥自身商业特色，

近年，写字楼、“稳”只是起点
，成熟住宅区与完备的公共配套设施密集 ，凯德广场·涪城一期于2007年2月开业，

项目所在的深圳南山区南油片区，生活方式等多元业态品牌构成，各业态出租率保持高位 ，销售升”的背离走势，底层资产的现金流稳定性是估值的核心基础。运营精细 、

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